Deep dive on the Cambridge Small & Mid-Cap Equity Suite

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I was interviewed by CI’s Monthly Review on the Cambridge Small & Mid-Cap Equity Suite (formerly known as the Growth Suite) for their August issue. There simply was not enough room to include the entire interview in the print version, so here is the full text, complete with additional examples and context.

I hope you are enjoying your summer, and happy reading.  The blog will resume its regular bi-weekly schedule on September 15, 2017.

Best regards,

Greg


A distinct approach to growth

Cambridge Growth Companies Corporate Class recently celebrated its three-year anniversary, having delivered strong absolute returns since inception while focusing on capital preservation. Along with Cambridge Canadian Growth Companies Fund and Cambridge Pure Canadian Equity Fund, Cambridge Growth Companies is part of the Cambridge Global Asset Management Small and Mid-Cap Equity Suite. The portfolios are managed by Greg Dean, 2015 Morningstar Breakout Fund Manager of the Year and a Brendan Wood International TopGun Investment Mind since 2012.

The portfolios focus on companies with a market capitalization of less than C$10 billion. Ideally, they seek to invest in businesses between $1 billion and $5 billion in size that have the potential to compound cash flow per share at a rate of 10-15% over time. They are managed according to the Cambridge philosophy (see graphic below), with particular emphasis on businesses and management teams that consistently demonstrate an ownership mentality. This differs from many traditional small/mid-cap and growth-oriented funds, which tend to focus solely on growth, without assessing the quality of the business. Cambridge believes this approach, applied to the small-mid cap universe, should lead to superior compounding of fundholder wealth over time.

Risk management

Across Cambridge’s entire lineup, the goal is to deliver superior, long-term risk-adjusted returns.  The team feels very comfortable taking on less risk than the market when they believe the market’s risk appetite is too high, as well as taking on increased risk when opportunities present themselves. They often quote famous investor Warren Buffet, who said, “Be greedy when others are fearful and fearful when others are greedy.”

Cambridge has the ability and willingness to hold significant levels of cash, and Greg’s funds have typically seen cash levels between 10-25% of the overall portfolio. This can provide a buffer against risk factors in the market, and allows for cash to be used as “offence,” as it can be deployed to buy quality companies at attractive valuations when others are forced sellers or the market has mispriced a business.

An important distinguishing factor of the Cambridge Small and Mid-Cap Equity Suite is that if the company is not already profitable (i.e. generating cash flow), the portfolio manager will not own it. In other words, Greg does not simply invest in the fastest-growing stocks, as they would likely come with very high expectations and thus could impair client capital if they are unable to live up to those lofty expectations. 

“Small and mid-cap investing should be for everyone,” Greg said.  “We aim to build a portfolio of high-quality companies that are growing structurally and can insulate clients from the volatility of broad stock markets or macro-economic factors.”

Why do you focus on cash flow instead of earnings?

I think it’s a really important distinction and I don’t think it’s one that is made very often in stock markets. There are two big reasons why, to me, cash flow is a lot more important than earnings.

The first reason is that earnings can be manipulated or “managed,” depending on management assumptions and accounting methods used. They come with a whole host of caveats, exceptions and noise, whereas cash flow is a hard figure that can be evidenced in two different financial statements. The cash on the balance sheet and the cash that goes through the cash flow statement have to line up, so it’s a lot harder to manipulate. At the end of the day, you are not discounting earnings when you are trying to value a business; the value of a business is the sum of its current and future cash flows.

The second reason is that income statements are commoditized. Everyone has access to them, they are quick and simple to analyze, and you usually won’t create meaningful gaps between what you believe will occur and what the rest of the world believes will occur. And if you can’t identify that meaningful gap, then I would argue that you don’t have a reason to own that business or are taking on a lot of risk in owning that business.

Between net income and cash flow, there are a lot of things that people are not paying attention to, and that I find can be valuable. There is very little thought put into net income so most of my analysis is on the business’s ability to convert net income into free cash flow, which captures a number of really important things. First, it captures all of the non-cash items that go through the income statement and that get added back. Second, it takes into account the amount of working capital that the business needs to grow. Many times you see businesses that look like they are growing, but they are not generating any cash. Lastly, it captures how much CAPEX is required for the business to grow.

Can you provide a couple of examples of companies that you currently own in the portfolios, or have owned in the past, that illustrate some of the attributes that you look for?

Middleby is the kind of cornerstone business that I want to own for a long time. It’s always looked expensive on earnings, typically trading between 17 and 25 times earnings, so I look to buy it when it’s trading at a 5% to 7% free cash flow yield. It has converted between 90% and 125% of net income into free cash flow, and it has compounded earnings per share at 20% per year for over 15 years. It operates in a boring industry, a really smart person is running the business, and the number of people who to this day have never heard of it, despite the economic value it has created, is why I still get excited about it. Middleby is an example of a business that generates $1.5 billion of revenue annually but requires only $10 to $15 million a year of capital expenditure. It doesn’t need a lot of cash investment to sustain and grow itself.

Middleby has two engines to compound cash flow: one is organic growth and the other is its ability to make smart acquisitions. The business started as a restaurant kitchen equipment vendor and has grown that to what is now a $10 billion diversified business. It has accumulated that portfolio through both growing its brands organically and also inorganically by acquiring new brands. It has a model where it thinks that the businesses it owns should be doing 20% EBIT margins within three years. So it buys businesses that either need capital or need some element of restructuring, it restructures them and accelerates the growth through its network, which is now global, and leverages its network in a way that nobody else can do.

For example, it owns TurboChef, which quickly toasts your bread and sandwiches when you go to Subway or Starbucks. You can now get that in a residential oven in your kitchen, which nobody else can offer because it owns the intellectual property. The oven can cook an 18-pound turkey in 45 minutes.

So to summarize, what I like about Middleby is that it has ability to convert a high level of net income into free cash flow, the business is not very capital intensive, there is a history of smart capital allocation, and there is a smart management team that has a proven track record and is aligned with shareholders as they themselves are big owners of the stock.

Another example that Canadians are probably more familiar with is Sleep Country. They have a pretty great tag line: “Why buy a mattress anywhere else?”

This business became public a few years back. We decided to pass on the initial public offering and the stock went up 35% to 40%. A new analyst joined our team and strongly suggested we take a look at it. Obviously, my first response was that if we didn’t like it before, why would we care now, especially after the run-up in the stock price. The analyst walked us through the case and demonstrated to me, using my own framework, that the business is highly cash generative. Also, the margins were a lot better than I would have expected, as well as its ability to continue taking share in a poorly managed category. Its market share in Canada is in the mid-twenties, and with the troubles Sears is having, that could be another 10 to 15 points of market share that it can take over time. Its ability to convert net income into free cash flow per share is what helped me realize that it was a lot cheaper than it looked. So at 20 times earnings, it was still at a 6% to 7% free cash flow yield.

The CEO has been with the company for a long time and he has been very impressive every time we have sat down with him. He takes a very long-term view on the business and doesn’t get caught up in growing the next quarter’s sales. Recently, the company expanded into bedding and accessories, as well as online sales. It has been investing in an e-commerce platform and in its IT systems, so it has been investing in the things that are necessary not just to succeed today, but in the next five years.

I feel comfortable that even if the Canadian economy were to slow, this business could continue to perform. The CEO has run the business through good and bad times, and there is enough durability to its margins and cash flow conversion to withstand a tougher period.

What are some attributes or red flags that lead you to stay away from owning a business?

It usually comes back to cash flow conversion for me. In faster growing companies, it is okay if a business’s cash conversion isn’t as high as it could be, but it needs to prove that it’s going to get better, and we should be able to see historically that as the company has grown, it has in fact gotten better. It can either invest in its income statement, capital expenditure or working capital. Those are its three options. So the things I won’t own are businesses that either aren’t generating a lot of cash, or are generating a lot of cash but are investing it in a way that I don’t think is beneficial. At the end of the day, almost all my time is spent on sources and uses of cash. How much is a business generating, where is it spending, and how it is doing at that.

How do you decide when to sell a holding (both on the upside and on the downside)?

On the upside:

We have a daily report that summarizes all the stocks that I follow and that I own, the price I want to pay for them and the price I want to sell them at. Either myself or someone on our team revises those values and compares them to current values every single day.

In an ideal world, the only time I would sell something is if it reached what we believed to be fair value. At that point, I would be reducing the position. If it got significantly more valuable than I thought it was worth, I’d have to make the decision to sell it entirely.

On the downside:

I am less likely to cut my losses just based on stock market volatility because: A) I think my clients have to be willing to accept an above-average amount of risk, as measured by standard deviation, and B) in the under-followed, under-loved, poorly understood universe of small and mid-caps, intrinsic value and price will rarely line up. So I have to be mindful when entering a new idea that there is the potential for some downside before our clients make money on the upside over a period of time.

That being said, sometimes you do all your homework on a business, you meet the management team, you think they are adding value and everything makes sense, and then they do something that invalidates your previous thesis. I would say that if the business isn’t of the quality that we thought it was or the management team isn’t as successful as we thought they were, we have to evaluate in that moment what the right course of action would be, and we would not compare the current price to the previous price. We would have to ask ourselves, “Are the reasons we bought the business still valid?” And if they are not, we’d move on.

Why did you decide to re-name the Cambridge Small and Mid-Cap Equity Suite from the Cambridge Growth Suite?

The first thing I would say is we probably should have done this three years ago when we launched Cambridge Growth Companies Corporate Class, but the main point is we want to best articulate and reflect the pond these portfolios are fishing in for clients. The name “Growth Companies” doesn’t make it clear that they are looking for businesses under $10 billion in size.

So the reason for the name change is to more accurately reflect what the portfolios are doing and investing in.

Aside from the market cap guidelines, how do these funds differ from the other Cambridge equity suites (Dividend Equity and Large-Cap Equity)?

The fact that clients and the portfolios have a higher risk appetite would be an important distinction. In other words, you need to be able to stomach more volatility. They are similar in terms of concentration, they are definitely similar in terms of the types of businesses that we are looking at, and we’re all focused on the same three pillars of the Cambridge philosophy, but we may rank them differently.

My portfolios are slightly different than the large-cap and dividend equity portfolios, as I spend a lot more time on the people who are running the businesses, and as much or more time on the people as on the business model, because in these smaller, mid-sized companies, people can make or break the company. And they are also at a stage in their own evolution where they can dramatically surprise to the upside through M&A and intelligent organic growth. So for me, ownership mentality is the most important, followed by the other two.

What types of investors are your portfolios appropriate for?

I always find that question really interesting because I think it’s probably one of the least well understood parts of why we offer these portfolios and who we think can benefit from them.

So for me, I am in my thirties, and the vast majority of my net worth is invested in Cambridge funds. 90% in the three mandates that I manage, and about 10% is invested in other Cambridge portfolios.

For my mother, who is recently retired, it’s exactly the opposite. She has the vast majority of her net worth in Cambridge funds as well, but about 90% is in the Diversified Income and Balanced mandates, and about 10% is invested in the mandates that I manage. These are opposite ends of the demographic spectrum, but the benefit to her is the small and mid-cap investment lowers the overall correlations in her portfolio, and improves her portfolio on a risk-reward basis. It’s a way to earn a higher return without taking on more risk in her overall portfolio.

Why invest in small and mid-cap stocks?

Long-term growth potential

  • Small and mid-cap stocks offer the opportunity to invest in companies that have higher than average growth potential (upwards of 10-15%).

Correlation benefits within a broadly diversified portfolio

  • Global small-cap exposure has been shown to improve the risk/return potential of a diversified portfolio.
  • Small and mid-cap businesses are less reliant on GDP growth.

Under-covered companies

  • Small and mid-cap stocks have less sell-side coverage than large-cap stocks, resulting in excellent access to management and the potential to find quality companies that are underappreciated by the market.

Why invest in the Cambridge Small and Mid-Cap Equity Suite?

  • The funds are suitable as the growth sleeve in any client portfolio, and as a complement to or as the alpha portion of a portfolio containing passive ETFs.
  • They are managed according to the Cambridge philosophy and are concentrated in Cambridge’s true best ideas, yet are diversified across sectors; depending on market conditions, the funds will include between 30 and 50 companies.
  • Finally, the majority of the portfolio manager’s net worth is invested in these portfolios alongside unitholders, as is the practice of the Cambridge team.

 

This commentary is published by CI Investments Inc. It is provided as a general source of information and should not be considered personal investment advice or an offer or solicitation to buy or sell securities. Every effort has been made to ensure that the material contained in this commentary is accurate at the time of publication. However, CI Investments Inc. cannot guarantee its accuracy or completeness and accepts no responsibility for any loss arising from any use of or reliance on the information contained herein. This commentary may contain forward-looking statements about the fund, its future performance, strategies or prospects, and possible future fund action. These statements reflect the portfolio managers’ current beliefs and are based on information currently available to them. Forward-looking statements are not guarantees of future performance. We caution you not to place undue reliance on these statements as a number of factors could cause actual events or results to differ materially from those expressed in any forward-looking statement, including economic, political and market changes and other developments. Commissions, trailing commissions, management fees and expenses all may be associated with mutual fund investments. Please read the prospectus before investing. Mutual funds are not guaranteed, their values change frequently and past performance may not be repeated.


Version française

Entrevue sur les Fonds d’actions de petite et moyenne capitalisation

J’ai été interviewé au sujet des Fonds d’actions de petite et moyenne capitalisation Cambridge (appelés autrefois Fonds de croissance) pour le numéro d’août de la Revue mensuelle de CI. Comme nous manquions de place pour publier l’entrevue complète dans la version imprimée, en voici le texte intégral, accompagné de quelques exemples et informations de fond.

J’espère que vous passez un agréable été. Je vous souhaite bonne lecture. Le blogue paraîtra de nouveau toutes les deux semaines à partir du 15 septembre 2017.

Cordialement,

Greg


Une approche fondée sur la croissance distincte

Le fonds Catégorie de société d’entreprises de croissance Cambridge, qui affiche d’excellents rendements absolus tout en mettant l’accent sur la préservation du capital depuis sa création, vient de célébrer son troisième anniversaire. Ce fonds, ainsi que le Fonds de sociétés de croissance canadiennes Cambridge et le Fonds d’actions canadiennes pur Cambridge, sont parmi les fonds d’actions à petite et moyenne capitalisation qui sont offerts par Cambridge Gestion mondiale d’actifs. Les portefeuilles sont gérés par Greg Dean, lauréat du prix « Étoile montante de l’année 2015 », décerné par Morningstar, ainsi que du prix TopGun Investment Mind, chaque année depuis 2012, décerné par Brendan Wood International.

Les portefeuilles investissent dans des sociétés dont la capitalisation boursière est de moins de 10 G$ CA. Idéalement, les sociétés sélectionnées affichent une capitalisation boursière se chiffrant entre un et cinq milliards de dollars et ont le potentiel de faire croître de 10 % à 15 % leur capacité d’autofinancement par action au fil du temps. Les portefeuilles sont gérés suivant la philosophie Cambridge (voir le graphique à la droite), et en mettant particulièrement l’accent sur les sociétés qui sont dirigées par des équipes de direction qui ont su démontrer de manière cohérente une mentalité d’entrepreneur. Or, plusieurs fonds traditionnels d’actions de petite et moyenne capitalisation et axés sur la croissance ont tendance à se concentrer uniquement sur la croissance et négligent d’évaluer la qualité du modèle d’entreprise. Cambridge croit que cette approche, qui s’applique aux sociétés à petite et moyenne capitalisation, devrait faire croître le capital des investisseurs de manière significative.

Gestion du risque

L’objectif principal des fonds Cambridge est de produire des rendements supérieurs corrigés du risque à long terme. L’équipe Cambridge fait preuve de prudence, lorsqu’elle croit que le marché prend des risques trop audacieux. En revanche, elle n’hésite pas à prendre de plus grands risques lorsque des occasions se présentent. Warren Buffet est souvent cité : « Soyez craintif quand les autres sont avides. Soyez avide quand les autres sont craintifs. »

L’approche d’investissement de Cambridge lui permet de détenir de fortes pondérations d’espèces, lorsqu’elle le juge nécessaire. Les fonds gérés par Greg Dean ont habituellement une pondération d’espèces variant entre 10 % et 25 % de l’ensemble du portefeuille. Cette dernière procure une couverture contre les risques liés au marché et permet d’appliquer une stratégie offensive, au besoin, pour acheter des sociétés de qualité aux évaluations attrayantes, lorsque les autres investisseurs sont contraints de vendre, ou que le marché a sous-évalué certaines sociétés.

Ce qui caractérise les fonds d’actions de petite et moyenne capitalisation de Cambridge, c’est la sélection rigoureuse des sociétés en fonction de leur rentabilité (c.-à-d. qu’elles génèrent un flux de trésorerie). Autrement dit, M. Dean ne se contente pas d’investir dans des actions qui affichent la plus forte croissance, car les attentes à l’égard de celles-ci sont habituellement très élevées et, par le fait même, le risque de décevoir est également très élevé, ce qui peut engendrer des pertes de capital.

« Tout le monde devrait pouvoir investir dans des sociétés à petite et moyenne capitalisation, explique M. Dean. Nous élaborons des portefeuilles composés de sociétés de qualité supérieure qui offrent une croissance structurelle, tout en évitant la volatilité de l’ensemble des marchés boursiers et les facteurs macroéconomiques. »

Pourquoi Cambridge se concentre-t-elle sur le flux de trésorerie au lieu du bénéfice?

Je pense que cette distinction est très importante et je ne pense pas qu’elle soit souvent faite sur les marchés boursiers. Selon moi, il y a deux raisons importantes pour lesquelles le flux de trésorerie est beaucoup plus important que le bénéfice.

La première étant que le bénéfice peut être manipulé ou « géré » en fonction des hypothèses de la direction et des méthodes comptables utilisées. Ces dernières contiennent plusieurs avertissements, exceptions et autres détails, alors que le flux de trésorerie est un chiffre qui peut être vérifié dans deux états financiers différents. Les liquidités qui figurent au bilan et celles qui figurent dans l’état des flux de trésorerie doivent correspondre, il est donc difficile de manipuler ce chiffre. En bout de compte, vous ne devez pas tenir compte du bénéfice lors de l’évaluation d’une société; la valeur d’une société étant la somme de ses flux de trésorerie courant et futur.

La deuxième raison est que l’état des résultats est banalisé. Il peut être consulté par tous, et il peut être analysé facilement et rapidement. De plus, vous ne trouverez pas habituellement d’écart significatif entre vos prévisions et celles des autres analystes. Cependant, si vous ne pouvez pas déterminer en quoi consiste cet écart, dans ce cas, je suis d’avis que vous ne devriez pas investir dans cette société, ou vous prenez un trop grand risque en investissant dans cette dernière.

Entre le résultat net et le flux de trésorerie, il y a beaucoup de détails qui échappent à l’examen des analystes et que je considère comme importants. Le résultat net ne nécessite pas d’examen approfondi, c’est pourquoi je concentre mon analyse sur la capacité de la société de convertir son résultat net en flux de trésorerie disponible, ce qui implique plusieurs éléments très importants. D’abord, on doit tenir compte des éléments sans effet sur la trésorerie qui sont rajoutés au revenu net. Deuxièmement, on doit tenir compte du fonds de roulement dont la société doit disposer pour croître. Souvent, une société nous semble être en plein essor, alors qu’elle ne génère pas de flux de trésorerie. Enfin, on doit déterminer les dépenses en immobilisations qui sont nécessaires pour permettre à la société de croître.

Pouvez-vous donner quelques exemples de sociétés dont vous détenez actuellement ou avez déjà détenu les titres en portefeuille, et qui possèdent certains des attributs que vous recherchez?

Middleby est le genre d’entreprise phare dans laquelle je veux investir depuis longtemps. Elle a toujours semblé chère, se négociant habituellement entre 17 et 25 fois les bénéfices; j’essaie donc d’acheter le titre lorsqu’il affiche un ratio flux de trésorerie disponible/cours de 5 à 7 %. L’entreprise a converti entre 90 et 125 % de son bénéfice net en flux de trésorerie disponibles, et le taux de croissance annuel composé de son bénéfice par action est de 20 % depuis plus de 15 ans. Son secteur n’a rien de passionnant, elle est dirigée par quelqu’un de très brillant et le nombre de personnes qui n’en ont jamais entendu parler – malgré la valeur économique qu’elle crée – est la raison pour laquelle elle m’intéresse toujours. Middleby est un exemple d’entreprise qui génère des revenus annuels de 1,5 milliard de dollars moyennant des dépenses d’investissement de seulement 10 à 15 millions de dollars par an. Elle n’a pas besoin d’investissements énormes pour poursuivre ses activités et croître.

La croissance composée des flux de trésorerie de Middleby repose, d’une part, sur sa croissance organique, et d’autre part, sur sa capacité d’effectuer des acquisitions judicieuses. Elle a débuté comme fournisseur de matériel de cuisine pour les restaurants, pour devenir aujourd’hui une entreprise diversifiée de 10 milliards de dollars. Elle a bâti son portefeuille en développant ses marques à l’interne, mais aussi à l’externe en acquérant de nouvelles marques. Elle suit un modèle selon lequel les entreprises qu’elle possède doivent dégager des marges opérationnelles de 20 % en l’espace de trois ans. Elle achète donc des entreprises qui ont besoin soit de capitaux, soit d’une certaine restructuration; elle les restructure et accélère leur croissance par le biais de son réseau, aujourd’hui mondial, et met ce réseau à profit de façon inégalée.

Par exemple, elle possède les fours TurboChef, qui servent à griller le pain et les sandwichs que vous mangez chez Subway ou Starbucks. Vous pouvez maintenant en avoir un dans votre propre cuisine, et personne d’autre ne peut vous le vendre puisque Middleby en possède la propriété intellectuelle. Ce genre de four peut cuire une dinde de 8 kg en 45 minutes.

En bref, ce que j’aime chez Middleby, c’est qu’elle peut convertir un niveau élevé de bénéfice net en flux de trésorerie disponibles, qu’elle n’a pas besoin de beaucoup de capitaux, qu’elle a toujours su affecter ses capitaux de façon judicieuse et qu’elle est dirigée par des gens brillants, qui ont fait leurs preuves et dont les intérêts sont alignés sur ceux des actionnaires, puisqu’ils sont eux-mêmes de gros actionnaires de l’entreprise.

Un autre exemple d’entreprise, que les Canadiens connaissent probablement mieux, est celui de Sleep Country. Elle a un slogan très accrocheur : « Pourquoi acheter un matelas ailleurs? »

L’entreprise a été introduite en Bourse il y a quelques années. Nous avions alors décidé de ne pas acheter l’action, qui a grimpé de 35 à 40 %. Un nouvel analyste s’est joint à notre équipe et a fortement suggéré que nous y jetions un coup d’œil. Ma première réaction a été de me dire : « Si le titre ne nous emballait pas jusqu’à présent, pourquoi est-ce que ce serait le cas aujourd’hui, surtout après cette hausse du cours? » Notre analyste nous a présenté ses arguments et m’a démontré, en utilisant mon propre modèle, que l’entreprise générait d’importantes liquidités. De plus, ses marges étaient bien meilleures que ce à quoi je m’attendais, tout comme sa capacité à continuellement prendre des parts dans un segment mal géré. Sa part du marché canadien avoisine les 25 %, et vu les déboires de Sears, elle pourrait gagner encore 10 à 15 points de parts de marché au fil du temps. Sa capacité à convertir le bénéfice net en flux de trésorerie disponibles par action est ce qui m’a aidé à réaliser qu’elle était beaucoup moins chère qu’elle ne paraissait. Même à 20 fois les bénéfices, elle affichait un ratio flux de trésorerie disponible/cours de 6 à 7 %.

Le chef de la direction travaille dans l’entreprise depuis longtemps et nous a beaucoup impressionné chaque fois que nous l’avons rencontré. Il possède une vision à très long terme de l’entreprise et voit bien au-delà de la croissance des ventes du prochain trimestre. Récemment, l’entreprise a élargi sa gamme à la literie et aux accessoires et s’est développée dans la vente en ligne. Elle a investi dans une plateforme de commerce électronique et dans ses systèmes informatiques – autrement dit, dans le genre d’outils nécessaires pour réussir non seulement aujourd’hui, mais aussi sur les cinq prochaines années.

Je suis persuadé que même si l’économie canadienne ralentit, cette entreprise peut rester performante. Son chef de la direction l’a aidée à traverser les bonnes comme les mauvaises périodes, et ses marges et sa capacité de conversion en flux de trésorerie sont suffisamment durables pour qu’elle puisse résister à une conjoncture encore plus difficile.

Quels sont les attributs ou les signaux d’alerte qui vous incitent à éviter certaines entreprises?

Pour moi, cela se résume habituellement à la conversion des flux de trésorerie. Dans une société en plein essor, on peut comprendre que cette conversion ne soit pas aussi élevée qu’elle le pourrait, mais la société doit alors démontrer qu’elle va s’améliorer, et les données historiques doivent montrer qu’elle s’est effectivement améliorée en même temps que l’entreprise prenait de l’expansion. Les investissements peuvent transparaître dans l’état des résultats, dans les dépenses en immobilisations ou dans le fonds de roulement. J’évite donc les entreprises qui ne génèrent pas beaucoup de flux de trésorerie, ou qui en génèrent beaucoup, mais qui, selon moi, ne l’investissent pas de façon judicieuse. Au bout du compte, je passe le plus clair de mon temps à analyser les sources de liquidités et leur utilisation – les fonds qu’une entreprise génère, à quels usages elle les affecte et comment elle s’y prend.

Comment décidez-vous du moment de vendre un placement (tant à la hausse qu’à la baisse)?

À la hausse :

Je reçois un rapport quotidien qui récapitule toutes les actions que je suis et qui sont détenues en portefeuille, le prix auquel je veux les payer et celui auquel je veux les vendre. Chaque jour, je passe (ou un membre de notre équipe passe) ces chiffres en revue en les comparant aux valeurs actuelles.

Idéalement, je vends un titre uniquement lorsqu’il a atteint ce que je considère comme sa juste valeur. À ce stade, je réduis la position. Si le titre vaut alors beaucoup plus que ce qu’il valait d’après moi, je liquide le placement entièrement.

À la baisse :

Je suis peu porté à réduire mes pertes en me basant uniquement sur la volatilité du marché boursier, car A) je pense que mes clients sont disposés à accepter un risque supérieur à la moyenne, mesuré par l’écart-type et B) dans l’univers peu suivi, mal-aimé et méconnu des actions à petite et moyenne capitalisation, la valeur intrinsèque correspond rarement au cours. Quand j’achète un nouveau titre, je dois donc garder à l’esprit qu’il peut subir certaines baisses avant de connaître une hausse durable et payante.

Cela dit, parfois, nous analysons tous les aspects pertinents d’une entreprise, nous rencontrons ses dirigeants, nous pensons qu’ils créent une valeur ajoutée, tout semble parfait… puis il se produit quelque chose qui invalide notre thèse. Si la qualité de l’entreprise ou les résultats de l’équipe de direction ne sont pas aussi bons que nous le pensions, nous devons évaluer à ce moment la meilleure ligne de conduite à tenir, sans comparer le cours actuel au cours antérieur. Nous devons nous demander si les raisons pour lesquelles nous avons investi dans l’entreprise sont toujours valides. Si la réponse est non, nous prenons les décisions qui s’imposent.

Pourquoi appelez-vous maintenant cette gamme de fonds « fonds d’actions de petite et moyenne capitalisation Cambridge », au lieu de « fonds de croissance Cambridge »?

Je dirais d’abord que nous aurions dû les appeler ainsi trois ans plus tôt, lorsque nous avions lancé le fonds Catégorie de société d’entreprises de croissance Cambridge. Nous devrions vraiment préciser dans quel type de sociétés investissent ces portefeuilles. En référant à ces derniers sous le titre « Sociétés de croissance », nous ne précisons pas que nous investissons dans des sociétés dont la capitalisation boursière est de moins de 10 G$.

Donc, ce changement d’appellation vise à mieux décrire le mandat de ces portefeuilles et dans quel type de sociétés ils investissent.

À part le fait qu’ils sont axés sur la capitalisation boursière, de quelle manière ces fonds diffèrent-ils des autres fonds d’actions Cambridge, notamment les fonds de dividendes et les fonds d’actions à forte capitalisation?

L’une des plus importantes distinctions réside dans le fait que les clients et les portefeuilles qui investissent dans des sociétés à petite et moyenne capitalisation ont un plus grand appétit pour le risque. En d’autres mots, l’investisseur doit être en mesure de tolérer une volatilité accrue. La composition des portefeuilles est semblable, en ce qui concerne leur concentration et les types de sociétés dans lesquelles ils investissent, et tant les fonds d’actions de petite et moyenne capitalisation que les fonds d’actions à forte capitalisation se fondent sur les trois piliers de la philosophie Cambridge, bien que nous leur accordions des priorités différentes.

Mes portefeuilles diffèrent légèrement des portefeuilles d’actions à forte capitalisation et de dividendes, car je consacre autant, sinon plus de temps à l’analyse de l’équipe de direction des sociétés que je consacre pour l’analyse de leur modèle d’entreprise, car dans le cas de sociétés à petite ou moyenne capitalisation, les dirigeants font la fortune ou la ruine de l’entreprise. Les sociétés à petite et moyenne capitalisation se trouvent à un stade de leur évolution où elles peuvent soudainement prendre de l’expansion, grâce à une fusion-acquisition et à une croissance organique intelligente. Donc, en ce qui me concerne, la mentalité d’entrepreneur est le pilier de la philosophie Cambridge le plus important; viennent ensuite les deux autres piliers.

À quels types d’investisseurs vos portefeuilles conviennent-ils?

J’ai toujours trouvé la question très intéressante, car je crois qu’elle montre une incompréhension de la raison pour laquelle nous offrons ces portefeuilles et à qui ils peuvent bénéficier.

Donc, pour moi, qui suis dans la trentaine, une grande part de mon revenu net est investie dans les fonds Cambridge, 90 % le sont dans trois mandats que je gère, et environ 10 % dans d’autres portefeuilles Cambridge.

Par contre, pour ma mère qui vient de prendre sa retraite, la répartition est renversée : une grande part de son revenu net est investie dans les fonds Cambridge, mais environ 90 % le sont dans les mandats de revenu diversifié et équilibré et environ 10 % dans les fonds que je gère. Nous nous trouvons aux extrémités opposées de la courbe démographique, mais dans le cas de ma mère, elle bénéficie de la réduction des corrélations globales dans son portefeuille, grâce au placement d’actions de petite et moyenne capitalisation, et cette répartition améliore son portefeuille du point de vue du ratio du risque/rendement. C’est une façon d’obtenir un rendement plus élevé sans prendre plus de risques dans l’ensemble de son portefeuille.

Pourquoi investir dans des actions à petite et moyenne capitalisation?

Potentiel de croissance à long terme

  • Les actions à petite et moyenne capitalisation offrent une occasion d’investir dans des sociétés qui offrent un potentiel de croissance plus élevé que la moyenne (entre 10 % et 15 %)

Avantages conférés par les corrélations dans un portefeuille hautement diversifié

  • Une exposition aux actions mondiales à petite capitalisation aide à améliorer le ratio risque/rendement potentiel d’un portefeuille diversifié.
  • Les sociétés à petite et moyenne capitalisation sont moins dépendantes de la croissance du PIB.

Sociétés peu convoitées par le côté vente

  • Les actions à petite et moyenne capitalisation sont moins convoitées par le côté vente que les actions à forte capitalisation. Elles sont donc plus accessibles, et il est plus facile de trouver des entreprises de qualité qui sont sous-évaluées par le marché.

Pourquoi investir dans les fonds d’actions de petite et moyenne capitalisation Cambridge?

  • Ces fonds peuvent constituer le volet croissance de tout portefeuille de clients, ainsi que compléter ou constituer le volet alpha d’un portefeuille qui contient des FNB indiciels.
  • Ils sont gérés en fonction de la philosophie Cambridge et contiennent les meilleures idées de l’équipe, tout en étant diversifiés sur le plan sectoriel. Selon la conjoncture, les fonds peuvent comprendre de 30 à 50 sociétés.
  • Enfin, la majorité de la valeur nette des gestionnaires de portefeuille est investie dans les mêmes portefeuilles dans lesquels investissent les clients, une pratique courante à Cambridge.

 

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